——保险资产管理探讨系列

　　“十一五”期间，境内保险企业共实现投资收益7201.2亿元，年均投资收益率超过6%，相比“十五”期间年均3.3%的投资业绩而言，可谓进步斐然。这一成绩的取得与不断放开的保险投资限制是分不开的。实际上，保监会自成立以来，一直致力于保险资金投资渠道的拓宽，特别是以2009年新版《保险法》和2010年8月《保险资金运用管理暂行办法》（以下简称《办法》）的颁布为标志，多种类型的债券、股票和基金、基础设施、股权、不动产、境外投资等渠道相继放开。至此，市场上出现了一种声音，认为我国保险资金投资渠道的拓展工作已经基本完成，保险资金投资范围基本接近成熟市场水平。

　　无可否认，经过各方逾十年的努力，当前我国保险资金能够投资的品种已经基本涵盖各个大类，近些年来，保险业投资规模快速扩张和收益的快速提升直接受益于投资渠道拓展政策的推进。不过，就此断言保险投资渠道拓展工作已经基本到位，未免为时过早。仅从政策角度看，探寻固定收益、股票等投资大类的细分品种，不难发现，保险企业在实际投资组合构建中仍然受到一些限制。这些限制具体可以分为如下几类：

　　1. 受限于资本市场发展的不成熟而尚未允许投资的领域：如固定收益类中的高收益债券。

　　按照目前的管理规定，保险资金固定收益类投资分为有担保和无担保两类。其中，有担保债券包括：企业债券、公司债券、可转换公司债券和公开发行的证券公司债券，信用评级为A级或者相当于A级以上；无担保债券的品种包括：企业债券、非金融企业债务融资工具和商业银行发行的可转换公司债券，信用评级为AA级或者相当于AA级以上。这意味着，保险机构依旧无法投资和持有高收益债券，即信用等级低于投资级别（即低于Baa或BBB）的债券，又称垃圾债券或投机级债券。不过，这一投资限制的根源在于，国内长期发行的都是高信用等级债券，而低信用等级的高收益债券市场尚未启动。

　　2.大原则上已经允许投资，但尚待实质性放开限制的领域：如创业板股票和B股投资。

　　根据《保险资金运用管理暂行办法》，保险资金投资的股票主要包括：公开发行并上市交易的股票和上市公司向特定对象非公开发行的股票。其中，投资创业板上市公司股票和以外币认购及交易的股票由保监会另行规定。与此前《办法》草案中曾经明确规定“保险资金不能购买创业板股票并且不能投资B股”相比，大原则上保险资金从事创业板股票和B股投资已经不再被明令禁止，但由于相关的管理细则尚未出台，实质上的投资仍然受到限制。

　　3.呼应于保险资金的最迫切需求而放开、但对不那么迫切的需求仍保持谨慎态度的领域：如利率互换以外的其他金融衍生品。

　　衍生品是金融企业资产管理活动的高风险领域，但又是业务发展到一定阶段所无法回避的有效风险对冲工具。现行政策允许保险资金参与衍生品交易，但“仅限于对冲风险，不得用于投机和放大交易，具体办法由中国保监会制定”。目前，保监会明确出台的管理规定只限于保险资金从事利率互换业务，自2010年7月起，允许从事利率互换业务的保险公司数量从之前的6家放宽至全行业，并对相关行为予以规范。监管机构之所以着重放开利率互换业务，主要源于当前保险业资产管理活动面临的利率风险不断增加，对利率风险对冲工具具有十分迫切的需求。相比之下，风险对冲需求相对较弱的其他衍生品领域，如货币互换业务等衍生品投资的具体管理规定则尚未出台。

　　4. 由于现实因素的多重考虑而在实质上尚未放开的投资领域：如住房抵押类证券化产品。

　　我国住房抵押类证券化市场正处于业务摸索阶段，只有少量试点，这直接影响了监管部门对相关投资领域的谨慎态度。另外，2010年，在放开保险资金投资房地产的相关限制时，尽管原则上包含着对住房抵押贷款证券化产品的投资限制，但这类产品属于保险资金投资的不动产相关金融产品，其规则仍留待保监会另行规定。

　　5. 当前投资监管政策的模糊地带：如保单贷款。

　　保险公司根据保单条款向保单持有人提供基于现金价值的贷款，实质上也是一种投资行为。然而，当前我国对保单贷款的定位还处于模糊地带，实践中只是由保险企业的业务管理部门负责办理手续，尚没有纳入保险资金运用的监管范围内。随着保险业务的快速发展以及保单融资功能被公众更广泛地认知，保单贷款业务必将会有更大的发展潜力。相应地，是否将保单贷款视为投资，是否有规模的限制，由谁监管，如何监管等等一系列问题，在不久的将来很可能无法再模糊下去，亟须明确的答案。

　　综上所述，保险投资渠道仍然有相当大的拓展空间。未来政策的进一步放开依赖于多种因素的影响，如资本市场各类创新产品的启动和发展；监管机构对整个行业和单个企业投资风险评估和监管机制的完善；保险企业自身的投资和风险管理需求；保险业在宏观经济和金融体系中地位的提升等。保监会相关部门如何平衡上述因素的综合影响，适时把握投资渠道向深度拓展的节奏，将是一项较以前更加艰难的挑战。

　　从保险企业来说，在既有的资本市场发展状况下，现有的投资渠道监管政策已经提供了相当充足的腾挪空间。同时，保险企业未来单纯寄希望于放开某一投资大类的限制而迅速获得高额边际投资收益的空间已经大大缩小，有关保险资金的更多投资运营和风险管理重任，也已由监管机构真正转移到了保险企业身上。